Das Verhältnis von Kapitalmarkt- und Gesellschaftsrecht am Beispiel der Ad-hoc-Publizität bei Compliance-Sachverhalten

Dr. Kilian Krötz

doi:10.5771/9783748929161

Zusammenfassung

Das Verhältnis des europäischen Insiderrechts zum deutschen Aktienrecht hat mit der Rechtsprechung des EuGH im Fall „Geltl/Daimler“ seinen vorläufigen Höhepunkt gefunden. Die Frage des Zeitpunkts des Einsetzens der Ad-hoc-Publizitätspflicht für verschiedene konzernangehörige Emittenten bei Compliance-Verstößen rückt dieses Verhältnis seit dem Aufkommen des „Abgasskandals“ in der Automobilindustrie erneut prominent ins Licht. Die Arbeit untersucht dabei das Schnittfeld zwischen Ad-hoc-Publizitätspflicht und Compliance-Verantwortung. Die vom Telos der Marktmissbrauchsverordnung geprägte Untersuchung verdeutlicht dabei den weit überwiegenden Vorrang des europäischen vor dem nationalen Recht.

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Bibliographische Angaben

Copyrightjahr: 2022
Erscheinungsdatum: 16.03.2022
ISBN-Print: 978-3-8487-8555-1
ISBN-Online: 978-3-7489-2916-1
Verlag: Nomos, Baden-Baden
Reihe: Studien zum Handels-, Arbeits- und Wirtschaftsrecht
Band: 202
Sprache: Deutsch
Seiten: 339
Produkttyp: Monographie

Inhaltsverzeichnis

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Titelei/InhaltsverzeichnisSeiten 1 - 20 Download Kapitel (PDF)
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1. A. Einleitung
2. B. Gang der Untersuchung
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1. 1. 1. 1. Kapitalmarkteffizienzhypothese
    2. 2. Der Preisbildungsmechanismus
    3. 3. Der Noise Trader-Ansatz
  2. 1. 1. Das Problem der Informationsasymmetrien
    2. 2. Beseitigung von Informationsasymmetrien als erste Aufgabe der Ad-hoc-Publizität
    3. 3. Folgen von Transparenz
    4. 4. Zwischenergebnis
2. 1. I. Bedeutung der Marktintegrität als zweite Aufgabe der Ad-hoc-Pflicht
  2. II. Verhältnis der Ziele der MAR untereinander
  3. 1. 1. Der Schutz der Informationshändler
    2. 2. Alternative Ansätze
3. C. Ergebnis: Marktmissbrauchsrecht als Systemvertrauensschutz für alle Anleger
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1. 1. I. Gesetzgebungskompetenz und Harmonisierung im europäischen Kapitalmarkt- und Gesellschaftsrecht
  2. II. Gesetzlicher Rahmen der Ad-hoc-Pflicht und Terminologie
  3. III. Insiderinformation und Ad-hoc-Pflicht
  4. IV. Eingrenzung der Untersuchung
2. 1. I. Eingrenzung der relevanten Konstellationen
  2. 1. 1. Die Endgültigkeitslösung als gesellschaftsrechtliche Argumentationsgrundlage
    2. 2. Berücksichtigung kapitalmarktrechtlicher Interessen
    3. 3. Übergangsphase nach dem Anlegerschutzverbesserungsgesetz
    4. 4. Theorie der Sperrwirkung als Aufhänger der gesellschaftsrechtlichen Argumentation
  3. 1. 1. Ausgangsproblematik
    2. 2. Vorlagefrage für die Beurteilung gestreckter Sachverhalte
    3. 1. a) Bedeutungsverlust für die „hinreichende Wahrscheinlichkeit“
      2. b) Stellungnahme
      3. c) Probability-Magnitude
      4. d) Zwischenergebnis: Lokalisierung und verbleibende Bedeutung von Zwischenschritten unter der MAR
      5. e) Auswirkungen auf die allokative Effizienz durch frühzeitige Ad-hoc-Publizitätspflicht
      6. f) Die Flucht in die Aufschubmöglichkeit als Folge von Geltl/Daimler und der Umsetzung in der MAR
    4. 1. a) Zusammenfassung
      2. b) Ausblick auf die related-party-transactions
3. 1. 1. 1. Compliance als Legalitäts- und Legalitätskontrollpflicht
    2. 2. Umfang der Legalitätskontrollpflicht
    3. 1. a) Die Bezugspunkte von Compliance und Ad-hoc-Publizität
      2. b) Rechtsfolgen als Perspektive der Betrachtung
      3. aa) Der verständige Anleger
        bb) Die Theorie des Handlungsanreizes
        cc) Zwischenergebnis
      4. d) Kursspezifität
    4. 1. a) Rechtskosten
      2. aa) Reputationswert und Aktienkurs
        bb) Einzelne reputationsbedingte Faktoren für die Kursbeeinflussung bei Compliance-Sachverhalten
      3. c) Die Überschneidung von Compliance mit Integrität
      4. d) Ergebnis für die hier verstandene Definition von Compliance
  2. 1. 1. Vergleichbarkeit von Compliance-Verstößen mit Geltl/Daimler
    2. 2. Zwischenergebnis
    3. 1. aa) Bereichsöffentlichkeit gegen Anlegeröffentlichkeit
        bb) Der Öffentlichkeitsbegriff unter der MAR
        (1) Lösung durch autonome Auslegung
        (2) Auswirkung auf Preiseffizienz und Fairness
        (3) Zwischenergebnis
        dd) Bekanntgabe durch Medien und Behörden
        ee) Zwischenergebnis
      2. aa) Vernünftigerweise erwartbar
        bb) Übertragung auf Compliance-Verstöße
        cc) Differenzierende Betrachtung
        dd) Schlussfolgerung
      3. (1) Praktischer Befund bezogen auf Bußgelder
        (2) Mitteilungen über Bußgelder in der Praxis
        (3) Mitteilungen über Schadensersatzklagen in der Praxis
        (4) Zwischenergebnis
        bb) Gefährdung der informationellen Effizienz
        cc) Ergebnis
    4. 1. aa) Prinzipal-Agent-Konflikt
        bb) Die disziplinierende Wirkung des Aktienkurses
        cc) Die Corporate-Governance-Funktion der Ad-hoc-Publizität
        dd) Ad-hoc-Pflicht für Corporate-Governance bezogenen Informationen
      2. b) Ergebnis
      3. c) Überleitung: Die problematische Anknüpfung an Verdachtslagen und interne Untersuchungen
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1. 1. I. Ad-hoc-Publizität und Handlungsverantwortung
  2. 1. 1. a) Wissensnormen nach deutschem Recht
      2. b) Grundlagen der deutschen Wissenszurechnung
      3. c) Wissenszurechnung im Kontext der jeweiligen Wissensnorm
      4. d) Unionsrechtliche Wissenszurechnung
      5. e) Zwischenergebnis
    2. 2. Objektiver Eintritt der Ad-hoc-Pflicht
    3. 3. Gemeinsamkeiten der Ansichten und Rechtsfolge
  3. 1. 1. Das „Bekanntgeben“ der Information
    2. 1. a) Bisherige Auslegung der h.M. unter § 15 Abs. 1 WpHG
      2. b) Bedeutung von schuldhaftem Zögern im Kontext der Ad-hoc-Pflicht nach Ansicht der Vertreter eines Wissenserfordernisses
      3. aa) Unionsrechtskonforme Wortlautauslegung von Art. 17 Abs. 1 MAR
        bb) Erklärung der Herleitung der Unverzüglichkeit
    3. 1. a) Der ultra-posse-Einwand
      2. b) Der Begriff der Möglichkeit in Anlehnung an § 275 Abs. 1 BGB
    4. 4. Zwischenergebnis zur Wortlautauslegung
  4. 1. 1. Vergleich mit der MAD
    2. 2. Das Gesetzgebungsverfahren zur Insiderrichtlinie 1989
    3. 3. Zwischenergebnis nach der historischen Auslegung
  5. 1. 1. a) Meinungsstand
      2. b) Stellungnahme
    2. 1. a) Art. 17 Abs. 4 MAR als Legalausnahme
      2. b) Art. 17 Abs. 4 MAR als aktive Aufschubentscheidung
      3. c) Zwischenergebnis
    3. 3. Vergleich mit Art. 8 und 9 MAR
    4. 1. a) Meinungsstand
      2. b) Stellungnahme
    5. 1. a) Mitteilungspflichten nach AktG
      2. b) Mitteilungspflichten nach WpHG
      3. c) Zwischenergebnis nach der systematischen Auslegung
  6. 1. 1. a) Der Anreiz der Wissensorganisation durch umfassende Zurechnung
      2. b) Keine Bereichsausnahme der Ad-hoc-Pflicht
      3. c) Keine Ausdehnung der Wissenszurechnung
    2. 2. Richtige Deutung von Art. 17 Abs. 4 MAR
  7. VII. Gesamtergebnis nach der Auslegung
2. 1. 1. 1. Die These von der Irrelevanz der Wissenszurechnung
    2. 1. a) Meinungsstand
      2. b) Stellungnahme
      3. c) Zwischenergebnis
    3. 3. Kritik an der Informationssuchpflicht in der Literatur
    4. 1. aa) Vergleich mit speziellen Compliance-Anforderungen
        bb) Herleitung aus der „Kapitalmarkt-Compliance“
        cc) Zwischenergebnis
        (1) Suchgrenze im Rahmen der Legalitätspflicht
        (2) Suchgrenze im Rahmen der Legalitätskontrollpflicht
        ee) Ergebnis zur Compliance-Dimension
      2. aa) Wissenszurechnung in Abgrenzung zum Wissenmüssen als Organisationspflichten
        bb) Übertragung der Wissensorganisation auf Art. 17 Abs. 1 MAR
        cc) Ausnahmen vom Wissenmüssen als Verschuldensfrage
        dd) Die individuelle Vorwerfbarkeit als verobjektivierte Pflicht
        ee) Zwischenergebnis
      3. c) Legalitätspflicht
      4. d) Keine Informationssuchpflicht aufgrund von aufsichtsrechtlichen Befugnissen
      5. e) Ergebnis
    5. 1. a) So bald wie möglich als reine Pflichtkonkretisierung
      2. b) Bestätigung für eine Weiterleitungs- und Prüffrist durch Vergleich mit dem Wettbewerbsrecht
  2. 1. 1. a) Eingrenzung des ad-hoc-pflichtigen Informationskreises als Ziel des unmittelbaren Betreffens
      2. b) Historischer Kontext des unmittelbaren Betreffens
      3. (1) Der Emittent als least cost information provider
        (2) Der Bezug zum Fundamentalwert
        bb) Nach Sphären wertender Ansatz
        cc) Eigener Ansatz: Die Informationsverantwortung entsprechend des sachenrechtlich geprägten Informationsherrschaftsbereichs
        (1) Ratings als Folgeauswirkungen von Informationen
        (2) Übernahmeangebot als Beispiel für den Informationszugriff
        ee) Bestätigung der Eingrenzung durch die Beispiele der BaFin
    2. 1. a) Vergleich mit dem Kartellrecht
      2. b) Ergebnis: Der „Wissende“ beim Emittenten
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1. 1. I. Verschwiegenheitspflichten des Vorstands und Ad-hoc-Pflicht
  2. 1. 1. a) Meinungsstand
      2. b) Konsequenzen
    2. 1. a) Eigene Veröffentlichungskompetenz des Aufsichtsrats
      2. b) Eigene Aufschubkompetenz des Aufsichtsrats
    3. 1. a) Stellungnahme
      2. b) Lösungsmöglichkeit
      3. c) Ergebnis
2. 1. I. Informationsverantwortung für Informationen aus verbundenen Gesellschaften
  2. 1. 1. a) Informationsansprüche der Muttergesellschaft ggü. der Tochtergesellschaft
      2. b) Informationsansprüche im Vertrags-, Eingliederungs- und GmbH-Konzern
      3. c) Informationsansprüche im faktischen Konzern
      4. d) Zwischenergebnis
    2. 1. a) Meinungsstand in der Literatur
      2. b) Die Rechtsprechung des BGH zur Verschwiegenheitspflicht des Aufsichtsrats
      3. c) Informationsbelieferung der Tochter ggü. der Mutter im faktischen Konzern durch den Vorstand
      4. d) Ergebnis
    3. 1. a) Insiderinformation als Anlass
      2. aa) Meinungsstand
        bb) Ansicht des LG Stuttgart
    4. 4. Stellungnahme
    5. 5. Ergebnis
  3. 1. 1. Ansicht des LG Stuttgart
    2. 1. a) Ansichten in der Literatur
      2. b) Vergleich mit der italienischen Rechtsordnung
    3. 3. Die Ansicht der Gegner eines kapitalmarktrechtlichen Informationsanspruchs
    4. 1. a) Kapitalmarktrechtliche Möglichkeit der Informationsweitergabe
      2. aa) Informationsüberflutung durch Mehrfachveröffentlichung
        bb) Bereichsöffentlichkeit durch Veröffentlichung
      3. c) Zwischenergebnis
    5. 1. a) Keine relevante konzernrechtliche Publizität innerhalb der MAR
      2. b) Entsprechende Anwendung des kartellrechtlichen Unternehmensbegriffs
      3. c) Entsprechende Anwendung des Unternehmensbegriffs aus den Vorschriften zur Rechnungslegung
      4. d) Zwischenergebnis
    6. 1. a) Keine Informationsorganisationspflichten
      2. b) Informationszugang als Beginn der Ad-hoc-Pflicht bei Informationen aus verbundenen Unternehmen
      3. c) Keine Begründung eines Anspruchs aufgrund der Umgehungsgefahr
      4. aa) Die Entscheidung in Sachen IKB
        bb) Kühne und Nagel
      5. e) Zwischenergebnis
    7. 1. a) Berücksichtigung der gesellschaftsrechtlichen Informationsgrenze durch Art. 10 Abs. 1 MAR und Art. 49 SE-VO
      2. b) Auswirkung auf die Konstellation der Doppelmandate
      3. c) Weitere Ungenauigkeiten des LG Stuttgarts
    8. 8. Ergebnis zur Ad-hoc-Publizitätspflicht bei Unternehmensverbindungen
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1. 1. 1. 1. Keine Abwägung zwischen Emittenten- und Kapitalmarktinteresse
    2. 2. Aktienrechtliche Sichtweise
    3. 1. a) Allgemein der MAR zu entnehmende Interessen
      2. aa) Zeitlich gestreckte Sachverhalte
        bb) Indikative Liste der ESMA
        (a) Keine klare Interessenlage der Aktionäre
        (b) Das Problem der Beurteilungsperspektive Käufer/Verkäufer
        (2) Interesse des Marktes
        (a) Ungeeignetheit des „Schleiers des Nichtwissens“ für die Bestimmung des Marktinteresses
        (b) Systematische Trennung zwischen Aktionären und Markt
        (c) Zwischenergebnis: Einordnung der potenziellen Aktionäre und Folgerung aus dem bisherigen Ergebnis
        (d) Die Konformität der Trennung zwischen Aktionärs- und Marktinteresse mit dem primären Auslegungstelos der MAR
  2. 1. 1. Zusammenfassung
    2. 2. Vergleich mit dem Unternehmensinteresse
2. 1. 1. 1. Auskunftsrechte des Aktionärs
    2. 2. § 92 Abs. 1 AktG und Sanierungsfälle
    3. 3. Zwischenergebnis
  2. 1. 1. Meinungsstand
    2. 2. Stellungnahme, Ergebnis
3. 1. I. Das Interesse an der disziplinierenden Wirkung der Ad-hoc-Publizität
  2. II. Die Auswirkungen des Aufschubs des Compliance-Verstoßes auf die Integrität des Kapitalmarktes
  3. 1. 1. a) Problematik und Meinungsstand
      2. b) Stellungnahme
      3. c) Zwischenergebnis
    2. 1. a) Geheimhaltung nach Art. 17 Abs. 4 lit. c) MAR
      2. b) Bilanzierungspflicht von Rückstellungen und Eventualverbindlichkeiten
      3. c) Keine Irreführung nach Art. 17 Abs. 4 lit. b) MAR
      4. d) Abwägung für die Länge des Aufschubs unter Berücksichtigung der bisherigen Ergebnisse
    3. 3. Anwendbarkeit der Business Judgement Rule
    4. 4. Ergebnis
Kapitel 6: Abschließende Zusammenfassung in ThesenSeiten 302 - 310 Download Kapitel (PDF)
LiteraturverzeichnisSeiten 311 - 339 Download Kapitel (PDF)